Les marchés financiers ont été placés une nouvelle fois sous le signe des Banques centrales depuis le début du mois de septembre avec la poursuite de leur politique restrictive face au maintien des facteurs inflationnistes. Les réactions des marchés à cette nouvelle donne ont été rapides : hausse générale des taux longs, baisse des indices actions, tensions sur les spreads de crédit, hausse du dollar. Les investisseurs sont repassés en un mois du scénario idéal de « soft landing » à un risque de ralentissement marqué provoqué par une « erreur de politique monétaire ». Bien évidemment, les choses ne sont pas aussi simples et il faudra encore un peu de temps pour y voir plus clair. Les marchés actions semblent actuellement enfermés dans une nasse. Quant aux produits obligataires, normalement dirigés par l’action des Banques Centrales et le rythme de la croissance, nous sommes également dubitatifs… pour l’instant. Le contexte général qui s’est dégradé nous conduit à maintenir une certaine prudence dans nos recommandations et à rester très légèrement sous pondérés en actions tout en conservant des produits monétaires aux côtés de quelques produits obligataires. Avec le recul des derniers jours, les indices actions se sont rapprochés de nos objectifs pour la fin décembre. Mais le potentiel de hausse à court terme nous semble trop limité alors qu’un risque de baisse résiduelle subsiste d’ici à la fin de l’année. Ceci justifie de ne toujours pas augmenter uniformément le poids des actions dans les portefeuilles et d’attendre de meilleures opportunités pour le faire sauf pour des portefeuilles récents ou insuffisamment investis.
Les marchés financiers ont été placés une nouvelle fois sous le signe des Banques centrales depuis le début du mois de septembre. La désinflation semble se poursuivre mais elle est toujours lente et irrégulière. Si plusieurs Banques centrales en ont profité pour assouplir leur politique monétaire, en particulier dans les pays émergents, ce n’est pas le cas dans les pays développés. Certes, comme d’autres, la BCE a annoncé une pause après avoir relevé ses taux de dépôts à 4%. Mais le FED, déjà en mode pause, n’exclut plus une hausse supplémentaire que les investisseurs ont dû intégrer dans leurs hypothèses. En effet, à ses yeux, les facteurs inflationnistes restent présents comme les tensions sur le marché du travail ou la propension des entreprises à relever leurs prix et, de surcroit, la forte remontée récente des prix du pétrole pourrait les exacerber. D’ailleurs, les Banques en mode pause n’anticipent toujours pas non plus de réduire la pression avant plusieurs trimestres, sauf si le recul de l’inflation s’intensifiait.
Les réactions des marchés à cette nouvelle donne ont été rapides : hausse générale des taux longs, baisse des indices actions, tensions sur les spread de crédit, hausse du dollar. Les investisseurs sont repassés en un mois du scénario « no landing » (c’est-à-dire un atterrissage en douceur de l’économie réussi ou même évité) à un risque de ralentissement marqué provoqué par le maintien d’une politique monétaire rigoureuse aux Etats-Unis (ce que l’on appelle aussi une « erreur de politique monétaire »). Bien évidemment, les choses ne sont pas aussi simples et il faudra encore un peu de temps pour y voir plus clair. La résilience de l’économie américaine plaide encore pour le « no landing » ou le « soft landing » mais les signaux faibles se renforcent (diminution de l’épargne excédentaire des ménages, baisse de la confiance des acteurs économiques et des indicateurs avancés, stagnation à l’œuvre en Europe, activité moins dynamique en Chine). Quant à l’erreur de politique monétaire, même si elle n’était que le fait de la Banque centrale américaine, ses répercussions seraient mondiales. D’ailleurs, la remontée des taux longs est déjà généralisée et elle vient renforcer les impacts négatifs des politiques monétaires en renchérissant les coûts d’emprunts des ménages et des entreprises. Conséquence logique, on assiste à une recrudescence des défauts de paiement et des faillites qui restent néanmoins encore acceptables en l’état.
Les marchés actions semblent actuellement enfermés dans une nasse. Le scénario idéal d’un « soft landing » réussi grâce une baisse des taux rapide s’éloigne et le risque de dérapage a augmenté : soit la hausse des taux finit par entrainer un ralentissement économique plus prononcé, soit l’inflation baisse très rapidement mais elle se traduirait aussi par une baisse des marges des entreprises et par des révisions en baisse de leurs résultats. Dans les deux cas, ce n’est pas positif pour les valorisations des actions. La baisse enregistrée depuis les plus hauts de l’année (8% environ) est-elle suffisante pour refléter cette incertitude ? Probablement pas encore mas elle parait déjà conséquente pour certaines valeurs qui ont beaucoup plus souffert. La tendance haussière peut-elle reprendre ? Probablement pas tant que le devenir de l’inflation et de la croissance ne seront pas visibles. La tendance à l’effritement ou la stagnation des indices devraient donc se poursuivre même si des rebonds techniques sont à attendre.
Quant aux produits obligataires, normalement dirigés par l’action des Banques Centrales et le rythme de la croissance, nous sommes également dubitatifs... pour l’instant. Nous concédons bien volontiers que les niveaux des taux courts et longs se rapprochent de leur maximum pour ce cycle de politique économique et monétaire. Mais il faut prendre en compte d’autres facteurs influençant la liquidité des marchés tels l’arrêt des achats d’emprunts d’Etat par les Banques Centrale, les besoins de financement importants des Etats (dont la dette et la charge de la dette ne cessent d’augmenter), le risque de dégradation des notations souveraines ou de blocage de l’exécutif américain (le « shut down » qui vient d’être temporairement évité). Enfin, la présence accrue d’investisseurs spéculateurs de court terme renforce naturellement la volatilité de ces marchés. Parallèlement, la sécurité des placements monétaires n’incite pas les investisseurs classiques à prendre plus de risque….
Le contexte général qui s’est dégradé nous conduit à maintenir une certaine prudence dans nos recommandations et à rester très légèrement sous pondérés en actions tout en conservant des produits monétaires aux côtés de quelques produits obligataires. Une approche équilibrée entre actions et produits défensifs dans la construction des portefeuilles semble toujours appropriée.
Avec la baisse des derniers jours, les indices actions se sont rapprochés de nos objectifs pour la fin décembre, que nous n’avons pas modifiés. Mais le potentiel de hausse à court terme nous semble trop limité alors qu’un risque de baisse résiduelle subsiste d’ici à la fin de l’année.
Ceci justifie de ne toujours pas augmenter uniformément le poids des actions dans les portefeuilles et d’attendre de meilleures opportunités pour le faire sauf pour des portefeuilles récents ou insuffisamment-investis.
Nous restons confiants à moyen terme car la baisse des taux de la FED finira par arriver et pourrait marquer le début d’un nouveau cycle haussier aux Etats-Unis puis en Europe, après un épisode de baisse en fin d’année ou en début d’année prochaine.
Nous gardons une opinion Neutre à court terme sur les actions européennes, américaines et japonaises et Surpondérer à moyen terme sur les actions américaines et japonaises. Nous maintenons également une opinion neutre à court et à moyen terme sur les actions d’Asie et d’Amérique Latine.
Nous maintenons une opinion Neutre à court terme et Sous-pondérer à moyen terme sur les produits obligataires. Leur tendance est baissière à court terme mais elle reste globalement neutre à moyen terme. Toutefois, le niveau atteint par les taux longs laisse espérer une prochaine amélioration de ce compartiment qui pourrait se prolonger quand les Banques Centrales adopteront un ton moins agressif. Nous surpondérons les Sicav monétaires.
Lors de notre Comité d’Allocation d’Actifs de fin septembre, nous avons augmenté l’exposition en actions, essentiellement sur les Etats-Unis et l’Europe.
Nous avons fortement abaissé le poids des produits de taux (multi-stratégies) tout en réhaussant celui des liquidités (sicav monétaire).
Vincent GUENZI
Directeur de la Stratégie d’Investissement
Achevé de rédiger le 9 octobre 2023.
