Contrairement aux attentes, les marchés financiers ont traversé les deux derniers mois avec un certain flegme. Globalement, la reprise économique s’est poursuivie. Les indicateurs récents montrent que son rythme progresse encore aux Etats-Unis ou dans la plupart des Bric alors qu’il s’essouffle en Zone Euro. Le développement de l’épidémie Covid19 n’a pas été très encourageant mais la crainte d’un nouveau confinement généralisé pesant sur l’économie s’est atténuée avec les espoirs de découverte d’un vaccin. Sur le plan géopolitique, les tensions entre la Chine et les Etats-Unis sont restées vives sans inquiéter particulièrement les Bourses. Il est vrai que les résultats des entreprises et les analystes financiers sont venus en renfort. Les actions européennes ont été pénalisées en partie par la hausse de l’euro alors que l’excellente performance des indices américains provient de la hausse de leur secteur technologique, devenue un peu trop spéculative. C’est la raison pour laquelle la correction du secteur des derniers jours n’est probablement pas terminée. Par ailleurs, la saisonnalité n’est traditionnellement pas très favorable aux actions et les élections très incertaines cette année pourraient renforcer le risque de baisse des indices américains à l’automne. Les actions européennes pourraient se montrer plus résilientes si la correction envisagée restait limitée en ampleur et en durée. C’est plutôt l’hypothèse que nous retenons et nous considérons que les replis éventuels seraient une opportunité de renforcer l’exposition en actions dans de bonnes conditions.
Contrairement aux attentes, les marchés financiers ont traversé les deux derniers mois avec un certain flegme. Après avoir fortement progressé jusqu’au début du mois de juin suite à la levée des confinements généralisés, ceux-ci étaient entrés dans une phase d’hésitation, alimentée par les doutes sur la pérennité de la reprise ou les risques de rebond de l’épidémie. La consolidation s’est prolongée lors de la 1ère quinzaine de juillet avant que les Bourses ne prennent des chemins différents de part et d’autre de l’Atlantique. A fin août, les actions américaines se retrouvent en hausse de 13% en dollar alors que les indices européens ont globalement fait du sur-place.
Globalement, la reprise économique s’est poursuivie. Les prévisions de la croissance mondiale cumulées sur 2020 et 2021 ont cessé de se dégrader et ont même été légèrement relevées aux Etats-Unis, en Europe, au Brésil, en Russie ou en Chine. La récession du 2ème trimestre, d’une ampleur inédite, n’a pas surpris et n’a pas anéanti les effets bénéfiques des mesures de soutien partout mises en place et des politiques monétaires des Banques Centrales. Dans les pays développés, le rebond de la consommation a été soutenu et a parfois retrouvé les niveaux d’avant crise mais la production industrielle est restée en baisse sensible sur un an. La Chine a connu un phénomène inverse. Les tendances récentes, observées par les indices des directeurs d’achat, montrent que le rythme de la reprise progresse encore aux Etats-Unis ou dans la plupart des Bric alors qu’il s’essouffle en Zone Euro. Le poids des activités liées au tourisme en zone euro, est une explication souvent avancée. Le plan de relance de 750 milliards d’euros, approuvé par les dirigeants européens en juillet constitue donc une bonne nouvelle. Mais ses effets de sur la croissance, s’il est bien validé par les parlements nationaux, ne se ressentiront qu’en 2021. Aux Etats-Unis, Démocrates et Républicains n’ont toujours pas réussi à finaliser leur propre plan de relance alors que de nombreuses mesures de soutien gouvernementales arrivent bientôt à échéance. Comme le taux de chômage reste partout élevé et qu’il pourrait se dégrader, l’évolution de la consommation et de l’investissement des entreprises reste donc un sujet de préoccupation. C’est une des raisons de la grande prudence affichée par les Banques Centrale qui se disent prêtes à en faire plus pour stimuler l’activité. A ce titre, la Fed a été la plus offensive, se déclarant prête à laisser l’inflation cible dépasser 2% avant de commencer à relever ses taux.
Le développement de l’épidémie Covid19 n’a pas été très encourageant avec le rebond de la contagion aux Etats-Unis, au Brésil, en Inde et dans plusieurs pays européens et asiatiques. Mais les mesures de protection, comme le port du masque, les confinements localisés ou les arrêts d’activités ciblés (bar, restaurant…) semblent avoir été efficaces aux Etats-Unis et, en Europe, la recrudescence des cas positifs ne s’accompagne pas d’une hausse incontrôlée des hospitalisations ou de la mortalité. La crainte d’un nouveau confinement généralisé pesant sur l’économie s’est donc atténuée. De plus, les espoirs de découverte d’un vaccin dans les prochains trimestres ont été entretenus par les annonces des laboratoires les plus en avance comme AstraZeneca, Moderna ou Pfizer.
Sur le plan géopolitique, les tensions entre la Chine et les Etats-Unis sont restées vives : interdiction
d’activité de sociétés chinoises aux Etats-Unis, fermetures de consulat, liste noire d’équipements sensibles. Ces sanctions sont officiellement une réponse à la mainmise de la Chine sur Hong Kong et à son expansionnisme en Mer de Chine. Pour D.Trump, cette surenchère est aussi un moyen de réduire son retard sur son adversaire J.Biden. Mais il faut noter que ces tensions ou que le programme économique de J.Biden n’ont pas particulièrement effrayé les Bourses.
Il est vrai que les résultats des entreprises et les analystes financiers sont venus en renfort. La baisse des profits au 2ème trimestre a été moins forte que prévue, en Europe comme aux Etats-Unis. De plus, les analystes ont presque arrêté d’abaisser leurs estimations de résultats pour 2020 et ont même commencé à les remonter aux Etats-Unis. Les actions américaines en ont tiré un avantage certain alors que les indices européens ont été pénalisés par un autre facteur. En effet la baisse du dollar, alimentée par l’évolution de la situation sanitaire puis la montée des tensions géopolitiques et enfin le discours plus volontariste de la FED s’est accompagnée d’une hausse de l’euro consécutive à l’accord trouvé sur le plan de relance européen. Les secteurs domestiques européens qui auraient pu profiter de cette faiblesse du dollar (secteur financier, services publics, télécommunications, immobilier) n’ont pas été performants pour d’autres raisons et n’ont donc pas compensé le comportement maussade des secteurs exportateurs.
Enfin et surtout, la meilleure performance des indices américains provient de la hausse de leur secteur technologique emmené par les cinq plus grosses capitalisations boursières, les GAFAM. Sans elles, la progression des indices aurait été beaucoup plus proche de celle des indices européens. Cette évolution est justifiée en partie par des fondamentaux favorables : croissance des résultats, activités tirant parti de la crise sanitaire, effet de pondération dans les indices (la hausse entraine la hausse). Mais elle est sans doute devenue un peu excessive du fait d’une certaine spéculation.
C’est la raison pour laquelle la correction du secteur engagée depuis quelques jours n’est probablement pas terminée. Par ailleurs, la saisonnalité (septembre/octobre) n’est traditionnellement pas très favorable aux actions et cette année, les échéances électorales très incertaines pourraient renforcer le risque de baisse des indices américains à l’automne. A l’inverse, les actions européennes pourraient se montrer plus résilientes si la correction envisagée aux Etats-Unis restait limitée en ampleur et en durée.
C’est plutôt l’hypothèse que nous retenons et nous considérons que les replis éventuels seraient une opportunité de renforcer l’exposition en actions dans de bonnes conditions.
Nous avons peu modifié nos objectifs sur les indices (abaissement pour le CAC40 et l’Eurostoxx50 à fin décembre 2020 et relèvement du S&P500 et du Nikkei). Si l’automne n’amène pas de changements radicaux aux Etats-Unis, le potentiel pour la fin de l’année serait d’environ 7% en Europe, et d’environ 1.5% aux Etats-Unis et au Japon.
Nous maintenons notre recommandation globale positive sur les actions à court et moyen terme, avec une légère surpondération. Nous continuons à privilégier les actions américaines (partiellement couvertes du risque de change) et conservons à Neutre les actions européennes à court terme. Nous adoptons, à court terme, une surpondération sur l’Asie et une sous-pondération sur l’Amérique Latine et l’Europe émergente. Nous sous-pondérons le Japon.
Nous avons encore ajouté un peu de cyclicité et de sensibilité dans nos recommandations sectorielles à moyen terme, en remontant à Surpondérer les secteurs Constructions & Matériaux, Biens & Services Industriel et les Produits de Base à Neutre. Nous relevons la Distribution à Surpondérer à court terme. A l’inverse, nous abaissons les notes des secteurs Pétrole & Gaz, Télécommunications, et dans une moindre mesure, Santé et Biens de Consommation non cycliques (à court terme uniquement).
Nous conservons notre opinion Neutre à court terme et Sous-pondérer à moyen terme sur les produits obligataires. Nous privilégions les emprunts d’Etat d’Europe du Sud, les obligations privées européennes Investment Grade, à haut rendement ou convertibles.
Lors de notre Comité d’Allocation d’actifs, début septembre, nous avons décidé d’abaisser légèrement le poids des actions américaines et de ramener celui des actions japonaises à zéro au profit des actions européennes et émergentes. Le poids global des actions varie peu. Nous avons réduit le poids des obligations souveraines et renforcé celui des obligations convertibles ou émergentes et des liquidités. Nous couvrons environ 50% des actifs américains contre une baisse du dollar.
Vincent GUENZI
Directeur de la Stratégie d’Investissement
Achevé de rédiger le 8 septembre 2020.
